2022/06/29 更新

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アリカワ ヤスヒロ
蟻川 靖浩
所属
商学学術院 大学院経営管理研究科
職名
准教授

兼担

  • 政治経済学術院   政治経済学部

学内研究所等

  • 2019年
    -
     

    産業経営研究所   兼任研究所員

所属学協会

  •  
     
     

    The American Finance Association

  •  
     
     

    日本金融学会

  •  
     
     

    日本ファイナンス学会

  •  
     
     

    日本経済学会

 

研究分野

  • 金融、ファイナンス

研究キーワード

  • コーポレートファイナンス、コーポレートガバナンス、企業経済学

論文

  • Capital Structure Adjustment in Emerging Markets: Evidence from Vietnam

    Yasuhiro Arikawa, Hanh Nguyen Hoang

       2022年01月

    DOI

  • Distribution of Long-run Stock Returns: Evidence from Japan and the US

    Yasuhiro Arikawa, Vikas Mehrotra

    RIETI Discussion Paper Series 21-E-084    2021年10月

  • Stewardship Code, Institutional Investors, and Firm Value: International Evidence

    Yutaro Shiraishi, Naoshi Ikeda, Yasuhiro Arikawa, Kotaro Inoue

    RIETI Discussion Paper Series 19-E-077    2019年09月

  • Corporate Governance, Employment, and Financial Performance of Japanese firms: A cross-country analysis

    Yasuhiro Arikawa, Kotaro Inoue, Takuji Saito

    RIETI Discussion Paper Series 18-E-084    2018年12月

  • Cross Shareholding and Initiative Effects

    Yasuhiro Arikawa, Atsushi Kato

    Asian Economic and Financial Review   Vol. 5 ( No. 2 ) 305 - 319  2015年05月

  • 銀行と企業の関係:歴史と展望

    蟻川靖浩, 宮島英昭

    組織科学   49 ( 1 ) 19 - 31  2015年

  • In Search of Synergy Effects: Mergers and Productivity

    Yasuhiro Arikawa, Kazutaka Takechi

    http://ssrn.com/abstract=2156735    2012年10月

  • 風評被害立証における経済学的証拠の活用

    蟻川靖浩, 高橋大祐

    NBL   982号   84 - 93  2012年08月

  • The adoption of poison pills and managerial entrenchment: Evidence from Japan

    Yasuhiro Arikawa, Yosuke Mitsusada

    JAPAN AND THE WORLD ECONOMY   23 ( 1 ) 63 - 77  2011年01月  [査読有り]

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    Using Japanese cases, this paper presents evidence that the adoption of poison pills reveals private information about preferences for managerial entrenchment to the stock market. We find that this private information revelation effect is the reason for the stock price decline with the announcement of poison pill defenses. The stock market considers the adoption of a poison pill to be a signal that the manager wishes to entrench him/herself. We also find that a CEO with longer tenure is more likely to adopt a poison pill when the performance of the firm is poor. (C) 2010 Elsevier B.V. All rights reserved.

    DOI

  • Venture capital affiliation with underwriters and the underpricing of initial public offerings in Japan

    Yasuhiro Arikawa, Gael Imad'eddine

    Journal of Economics and Business   62 ( 6 ) 502 - 516  2010年11月

     概要を見る

    This paper presents evidence using Japanese data that shows that the principal-agent problem between underwriter and issuing firms is the cause of the underpricing of initial public offerings. We find that the initial return is lower when the venture capital is a subsidiary of the lead underwriter and directly invested into the issuing firm rather than via a limited partnership fund. We also find that the initial return is larger when one of the top three security firms is the underwriter. This means that underpricing is more serious when the bargaining power of the underwriter is large. Together, these findings support the hypothesis that an equity investment in issuing firms by the underwriter improves the alignment between the underwriter and the issuing firm, and thus helps to increase the offer price. The principal-agent problem between the underwriter and issuers is one of the reasons for the underpricing. © 2010 Elsevier Inc.

    DOI

  • Experimental analysis on the role of a large speculator in currency crises

    Kenshi Taketa, Kumi Suzuki-Loeffelholz, Yasuhiro Arikawa

    JOURNAL OF ECONOMIC BEHAVIOR & ORGANIZATION   72 ( 1 ) 602 - 617  2009年10月  [査読有り]

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    Corsetti et al. (2004) demonstrate that the presence of a large speculator in the foreign exchange market makes the remaining traders more aggressive in their speculative attacks. We conduct an experiment designed to test their theoretical predictions and also use the experiment to analyze an additional aspect that has not been previously covered in the literature: namely, whether the entry of a large speculator and the exit of the same speculator have the same effect in magnitude on the probability of a successful speculative attack. We obtain two main findings. First, the results support the main conclusion of Corsetti et al. (2004) that the presence of a large speculator makes other small speculators more aggressive. Second, the results suggest that the effect of the entry of a large speculator on the probability of successful speculative attacks is larger than that of the exit of the same speculator. (C) 2009 Elsevier B.V. All rights reserved.

    DOI

  • どのような企業がM&Aを選択するのか:企業組織と統治構造

    蟻川靖浩, 宮島英昭

    一橋ビジネスレビュー   56-3   74 - 91  2008年12月

  • 「アクティビストファンドの自社株買いへの影響」『M&A時代のファンドと株主利益:効率的で公平な資本市場を求めて』

    蟻川靖浩

    「M&Aと資本市場」研究会報告書、日本経済研究センター     37 - 53  2008年03月

  • The Choices between Public and Private Debt by Japanese Firms

    Yasuhiro Arikawa

    Journal of International Economic Studies   22   19 - 30  2008年

  • Understanding the M&A boom in Japan:What drives Japanese M&A?

    Yasuhiro Arikawa, Hideaki Miyajima

    RIETI Discussion Paper   07-E-042  2007年06月

  • アンケート調査からみた日本的経営の特徴

    蟻川 靖浩, 菊田 逸平, 有馬 基之, 小田 晋一郎, 岸野 崇, 茨木 秀行

    経済財政分析ディスカッション・ペーパー・シリーズDP/06-3、内閣府    2006年07月

  • 「現預金保有比率の決定要因」日本企業の構造変革研究会報告書

    蟻川靖浩

    日本経済研究センター     69 - 84  2006年03月

  • M&Aの経済分析:M&Aはなぜ増加したのか

    蟻川靖浩, 宮島英昭

    経済産業研究所ディスカッションペーパー2006/04 06-J-034    2006年03月

  • Experimental Analysis on the Role of a Large Speculater in Currency Crisis

    Yasuhiro Arikawa, Kumi Suzuki-Loffelholz, Kenshi Taketa

    Institute for Monetary and Economic Studies, Bank of Japan   2006-E-4  2006年01月

  • Relationship Banking and Debt Choice: Evidence from Japan"jointly worked"

    Yasuhiro Arikawa, Hideaki Miyajima

    Corporate Governance: An International Review   ( 13 ) 408 - 418  2005年05月

  • 経営者インセンティブへのコーポレートガバナンスの影響

    蟻川靖浩

    ニッセイ基礎研所報   ( 33 ) 133 - 154  2004年09月

  • AgglomerationEffects vs. Policy Effects: The Case of the Electronics Industry in Malaysia "jointly worked"

    Ken Togo, Yasuhiro Arikawa

    Asian Economic Journal   16 ( 3 ) 229 - 245  2002年

  • Corporate governance, relational banking and R&D: evidence from Japanese large firms in the 1980s and 1990s

    H Miyajima, Y Arikawa, A Kato

    INTERNATIONAL JOURNAL OF TECHNOLOGY MANAGEMENT   23 ( 7-8 ) 769 - 787  2002年  [査読有り]

     概要を見る

    We investigate the effects of the Japanese corporate governance structure on corporate investments, especially R&D, dividing Japanese high R&D firms into two groups, i.e, young growing firms and old mature firms. The main bank relationship mitigates the asymmetric information problem for young growing firms' R&D expenditure in the 1990s, Portfolio investors strengthen the cash constraints on R&D, while stable shareholders offset the myopic pressure by portfolio investors. We also show some evidence that stable shareholders induced old mature firms to overinvest during the bubble economy period.

  • 日本型企業統治と「過剰」投資−石油ショック前後とバブル経済期の比較分析−

    宮島英昭, 蟻川靖浩, 斉藤直

    フィナンシャル・レビュー   ( 60 ) 139 - 168  2001年

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書籍等出版物

  • 「日本企業の低パフォーマンスの要因ー国際比較による検証」『企業統治と成長戦略』宮島英昭編著、pp397-427、2017年

    蟻川靖浩, 井上光太郎, 斉藤卓爾( 担当: 共著)

    東洋経済新報社  2017年03月

  • 「メガバンク成立後の企業・銀行関係」『企業統治と成長戦略』宮島英昭編著、pp63-96、2017年

    蟻川靖浩, 宮島英昭, 小川亮( 担当: 共著)

    東洋経済新報社  2017年03月

  • 「コーポレートガバナンスとリスク・マネジメント:解説」『変容するアジアと日米関係』吉野孝監修、蟻川靖浩/浦田秀次郎/谷内正太郎/柳井俊二編著、pp161-171

    蟻川靖浩

    東洋経済新報社  2012年03月 ISBN: 9784492211977

  • 「R&D投資と資金調達・所有構造」『日本の企業統治』宮島英昭編著、pp341-366

    蟻川靖浩, 河西卓弥, 宮島英昭

    東洋経済新報社  2011年06月 ISBN: 9784492532898

  • Financial systems and economic development: The Case in Japan,” in Koichi Hamada, Keijiro Otsuka, Gustav Ranis and Ken Togo (eds.), Miraculous Growth and Stagnation in Post-War Japan (Routledge Studies in the Modern World Economy)pp.40-pp.53

    Yasuhiro Arikawa

    Routledge  2011年04月 ISBN: 9780415615181

  • 「経済発展と金融システム:資金性制約と緩和効果について」大塚啓二郎・東郷賢・浜田宏一編『模倣型経済の躍進と足ぶみ 戦後の日本経済を振り返る』pp53-76

    蟻川靖浩

    ナカニシヤ出版  2010年10月 ISBN: 9784779504921

  • “Understanding M&A wave in Japan” in Masao Nakamura (eds.), Changing Corporate Governance Practices in China and Japan: Adaptations of Anglo-American Practices, pp153-182

    Yasuhiro Arikawa, Hideaki Miyajima

    Palgrave Macmillan  2008年11月 ISBN: 9780230221659

  • 「日本企業の買収防衛策導入と株主価値への影響」宮島英昭編『企業統治分析のフロンティア』pp.165-pp.184

    蟻川靖浩, 光定洋介

    日本評論社  2008年09月

  • ”Relational Banking in Post-Bubble Japan: The Coexistence of Soft- and Hard-Budget Constraints,” M.Aoki, G.Jackson, and H.Miyajima eds, Corporate Governance in Japan Institutional Change and Organizational Diversity, pp.51-78

    Yasuhiro Arikawa, Hideaki Miyajima

    Oxford University Press  2007年09月

  • 「日本企業の負債選択」法政大学比較経済研究所/胥鵬編『社債市場の育成と発展:日本の経験とアジアの現状』, pp25-44.

    蟻川靖浩

    法政大学出版会  2007年07月

  • 「M&Aはなぜ増加したのか」宮島英昭編著『日本のM&A:企業統治・組織効率・企業価値へのインパクト』,pp45-79.

    蟻川靖浩, 宮島英昭

    東洋経済新報社  2007年06月

  • 「M&Aはなぜ増加したのか」宮島英昭編著『日本のM&A:企業統治・組織効率・企業価値へのインパクト』,pp45-79.

    蟻川靖浩, 宮島英昭

    東洋経済新報社  2007年06月

  • 「フリーキャッシュフロー問題と企業の多角化」高森 寛/井手 正介 編著 『金融・契約技術・エージェンシーと経営戦略』,pp79-102

    蟻川靖浩

    東洋経済新報社  2006年03月

  • 「金融危機前後の投資行動と企業統治」花崎正晴・寺西重郎編『コーポレートガバナンスの経済分析』,pp261-289.

    蟻川靖浩, 宮島英昭, 斉藤直

    東京大学出版会  2003年09月

  • “Changing Corporate Finance and its Impact on Corporate Strategy After Bubble: Is Long-term Strategy of Japanese Firm Really Changing?,” in Usha C. V. Haley and Frank-Jurgen Richter (eds.) Asian Post-Crisis Management: Corporate and Governmental Strategies for Sustainable Competitive Advantage, pp34-52.

    Yasuhiro Arikawa, Hideaki Miyajima

    Palgrave Macmillan  2002年03月

  • “Changing Corporate Finance and its Impact on Corporate Strategy After Bubble: Is Long-term Strategy of Japanese Firm Really Changing?,” in Usha C. V. Haley and Frank-Jurgen Richter (eds.) Asian Post-Crisis Management: Corporate and Governmental Strategie

    Yasuhiro Arikawa, Hideaki Miyajima

    Palgrave Macmillan  2002年03月

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Misc

共同研究・競争的資金等の研究課題

  • 企業統治改革と資本効率・リスクテイク:エンゲージメント・アライメント・権限配分

    研究期間:

    2019年04月
    -
    2024年03月
     

     概要を見る

    本研究は、近年の企業統治改革のインパクトに注目して、日本の企業統治を包括的に解明する。①アクティビスト、モノ言う長期投資家のエンゲージメント、自社株買い、取締役会改革の実態、本社と事業単位の権限配分の分析を通じて、近年の企業統治構造の進化を解明する。②従業員持株会の機能、ストックオプションとの補完関係、機関投資家の雇用調整に対する影響の分析を通じて、統治制度と雇用システムの関係を解明する。③株式所有構造や企業統治制度の財務政策への影響、グループ経営体における内部資本市場の機能、リスクの高い投資の決定要因の分析を通じて、統治構造の資本効率、リスクテイクに対する効果を解明する。本研究は、1.鈴木をリーダーとする企業統治構造の進化の分析 2.久保をリーダーとする企業統治構造と雇用システム分析 3.蟻川をリーダーとする資本効率とリスクテイク分析の3チームから構成される。1の企業統治構造の進化の分析では、宮島、鈴木がフランクス(LBS)、べヒト(ブリュッセル自由大学)と、日本におけるアクティビズムの実態を、内部資料に基づくクリニカル・スタディと計量的な分析を組み合わせて分析し、第1次分析を終えた。また、その成果の一部は日経新聞で公表された。宮島はフランクス、メイヤー(オックスフォード大学)とともに、自社株買いの役割に関する分析を進展させた。さらに、宮島・齋藤は、近年の企業統治改革の成果を、独立取締役の導入、機関設計の変更、政策保有株の売却促進を中心に分析し、その成果は『旬刊商事法務』誌に連載された。2の企業統治構造と雇用システム分析チームは、市場ベースの企業統治の拡大が雇用システムに与えた影響の分析を課題とした。久保がジャクソン(ベルリン自由大学)と、企業統治と格差の拡大に関する分析を進展させる一方、機関投資家の関与や独立取締役の増加が正規・非正規雇用の選択に及ぼした影響に関する分析に着手した。また、宮島、大湾が加藤(コルゲート大学)と、国際的に見た従業員持株会の特徴と役割についての英語論文を作成した。3の資本効率・リスクテイク分析チームは、企業統治制度の変化が企業行動や業績にいかなる影響を与えたかの分析を課題とした。蟻川が宮島、河西(熊本県立大学)と、企業統治制度の影響を、(i)負債比率、現預金保有・総還元比率 (ii)政策保有株 (iii)R&D投資、実物投資、M&A、事業再組織化の程度(資産の変化率)に焦点を合わせて分析した。宮島、牛島は小川(千葉商科大学)と協力して、内部組織構造(権限配分)と事業再組織化、M&Aの関係の分析に着手した。研究プロジェクト全体に関連して、データ面では、これまで早稲田大学に蓄積してきた企業統治関連データを最近まで延長・拡充する一方、アクティビストファンドの比重を含む所有構造、取締役構成、内部組織構造、研究開発指標、海外M&Aなどの新たな変数の開発・構築を進めた。また、正規・非正規比率などのデータの収集に努め、そのための企業活動基本調査などの利用申請を行った。また、利用を許された経済産業省の企業統治アンケート調査(2017,18年実施)と財務データなどとの結合を試みた。課題1に関して、自社株買いの分析は、金庫株の処分についての分析を進め、改定版が80%程度完成した。アクティビズムの分析については、2000年以降のアクティビスト、エンゲージメント代行機関のデータの整理・分析を進め、第1次草稿を完成した。他方、企業統治改革の企業統治の進化に対するインパクトの分析は、ほぼ終了し、そのとりまとめに入った。課題2に関して、久保はジャクソン教授と共同研究を進展させ、資本と労働の分配、経営者報酬と従業員賃金の格差などの分析に関して基本的骨格を確定した。大湾は、海外機関投資家が経営参加型の雇用慣行をどの程度評価しているか、さらに、従業員持株会とストックオプションの補完関係の分析に取り組み、分析枠組みの構築、基礎データの収集を進めた。課題3に関して、蟻川は宮島、河西と、企業統治の変化、とりわけ機関投資家の持株比率とR&D投資の関係などについて分析を進めた。また、宮島は齋藤と、企業統治改革が負債比率、現預金保有、総還元率、政策保有株式比率などに与える影響について分析している。さらに、牛島、小川は、本社部門のウェイト(従業員比)で近似される組織の集権性が、内部資本市場の効率性など多角化企業のパフォーマンスに及ぼす影響の分析を進め、基本的なデータ収集と、パイロット的な推計を終了した。課題1に関して、自社株買いの分析は、秋にフランクス教授の来日が予定されており、そこで集中的に分析を進め、英文誌への投稿を目指したい。また、アクティビズムの分析については、同時期にベヒト教授の来日が計画されており、そこでファンド、投資会社へのヒアリングを進め、第1次稿を作成したい。企業統治改革の企業統治の進化に対するインパクトの分析は、商事法務の連載の終了後に、それをベースとして、グループガバナンス、ESG投資、国際比較の論点を追加して、単行本を公刊する。さらに、本年度、宮島・齋藤はヤフェ教授(ヘブリュー大学)と共同して、経済産業省のアンケート調査などを利用して、新たな視角からの取締役改革の実証分析に着手する。課題2に関して、久保とジャクソン教授との共同研究の一つの注目点は、理論的な背景である。社会学を中心に格差に関してさまざまな理論があるが、今後は、現在得られている結果をそれらの理論と整合的に解釈することを目指す。宮島、大湾は、従業員持株会の保有比率の変化、従業員持ち株会とストックオプションを組み合わせた場合の株式市場の反応の分析に取り組み、第1次草稿の作成を目指す。課題3に関して、蟻川は、ひきつづき企業統治改革が企業の投資行動や財務戦略に与えた影響について分析を進める。特に、R&Dに関する論文については、2020年度中に草稿を作成したい。牛島と小川は、上記本社部門の分析の最終的な仕上げを行い、国際学会での報告と論文としての刊行に取り組む。本年度は、宮島編『企業統治と成長戦略』(東洋経済新報社)をベースに、その後の成果を追加した部分を増補して、日本の企業統治の進化に関する包括的な英文書を作成する。現在、出版社と交渉中であり、本年度中に出版社の選定を終えて、2021年度中の出版を目指したい

  • 企業統治:赤字事業からの早期退出と稼ぐ力の視点から

    研究期間:

    2017年04月
    -
    2021年03月
     

     概要を見る

    代表者胥は、分担者高橋と分担者田中と共同で、株式持合や政策保有と関連して、社外監査役や社外取締役のうち政策保有先や取引先出身者が半数以上を占める政策保有社外役員工作の要因を以下のように解明した。まず、企業価値が低いほど、外国人機関投資家の圧力が弱いほど、政策保有割合が高いほど、社外役員のうち政策保有先等の出身者が半数以上占める傾向にあり、仮に政策保有役員工作を行わなかった場合と比較した企業価値に対する政策保有社外役員工作の処置効果は統計的に有意であり、株価にして政策保有社外役員工作企業の方が7%ー13%低いことが分かる。分担者田中は、親子会社の組織再編等、利益相反のあるM&Aの公正性を担保するための株式価値算定やフェアネスオピニオンに関する法的問題を検討し、事業再編をより容易にする株式交付制度の新設を含む、会社法制の改正提案に関する法律問題を検討した。分担者高橋は、代表者胥と共同で、日経225インデックスに加えられた銘柄の株価の動きから、空売りが市場流動性を提供し株式市場効率性を高めると分析した。分担者森田は、株主総会白書アンケートに基づくパネルデータを利用することで,株主総会を通じたコーポレート・ガバナンスのあり方とその変容について解明した。分担者蟻川は、スチュワードシップコードの導入が企業価値の向上につながっているかどうかを、クロスカントリーデータを用いて分析した。そして、機関投資家の持ち株比率が高い企業ほど、スチュワードシップの導入が企業価値に与えるプラスの効果が大きいことを明らかにした。分担者松井は、サプライチェーンを構成する企業同士の情報開示のあり方などを分析した。代表者と分担者の数多くの論文が公表されており、国際学会発表も行われている。代表者・分担者が協同して日本経済のもう一つの失われた10年の原因究明と新しい企業統治改革の政策効果を検証するために昨年度までに行った分析に続いて、われわれは赤字事業に焦点を当てて日本企業の稼ぐ力の低下と企業統治の問題点を突き止める。赤字事業への投資を未然に防ぐことに焦点を当て、代表者胥は雇用維持が赤字事業からの早期撤退を妨げるかどうかを分析する。分担者・森田は、新型コロナウイルス危機への対応から見た株主総会を通じた企業統治のあり方を念頭に置いた上で,引き続き,株主総会データを通じた企業統治の分析を行っていく。分担者・田中は引き続き経済学の手法を用いた法制度分析を行う。特に、スプリット・オフを容易にする会社法および税法上の制度改正について検討する他、経営者にリストラクチャリングのための適切な誘因を与えるような会社法制の設計について考察を行う。赤字事業からの撤退を躊躇する企業の株式を売却して反対の意思を表わす(foot voting)と株主総会などで反対票を投じる意思表示(voice)という二の視点から、分担者・高橋は、代表者・胥と協同して、海外機関投資家持株比率などの所有構造と株価が取締役構成に対する効果を探る。これと関連して、分担者・蟻川は引き続き企業統治や市場競争を通じた企業の淘汰メカニズムが、企業パフォーマンスや長期株式収益にどのように影響するのかを日米比較を通じて検証する。赤字セグメントの情報開示との関連で、分担者・松井は引き続き不完備情報ゲームの理論を用い、企業が採用することが望ましいディスクロージャー戦略に関するモデルを構築する。分析結果を基にして、より学術的な研究を進めて学術論文として成果を得、日本の企業統治改革に関する政策インプリケーションを引き出す。完成した分析については、得られた成果を取りまとめ国内外の学会で発表すると同時に専門雑誌に投稿する

  • 企業統治と企業成長:変容する日本の企業統治の理解とその改革に向けて

    研究期間:

    2015年04月
    -
    2020年03月
     

     概要を見る

    本研究の目的は、近年の日本企業の統治構造の変容とパフォーマンスの関係を包括的に解明する点にある。具体的な課題は、①株主のコミットメント、取締役会・報酬制度、従業員の関与を捉える新たな変数を開発し、変容する日本企業の統治構造の特性を様式化し、その制度変化の要因を解明する ②リスクを取る経営、事業再組織化などについて新たな指標を開発し、こうした企業行動に対する統治構造の影響を分析する ③企業統治構造がパフォーマンスを決定する面のみでなく、パフォーマンスが統治構造を規定する側面を考慮して両者のダイナミックな相互関係を解明することの3点にあった。本年は、①に関連して、宮島が「企業統治改革の20年」(同編『企業統治と成長戦略』序章)、宮島・蟻川が「メインバンク成立後の企業・銀行間関係」(同第1章)、大湾・宮島が「従業員持株会は機能するか?」(同第3章)を公表した。また、広田は“Price Bubbles sans Dividend Anchors”を公表し、さらに小倉は“The Certification Role of Pre-IPO Banking Relationships”をJERに掲載した。②に関連した成果としては、宮島が「海外機関投資家の企業統治における役割とその帰結」(同第2章)において、機関投資家の企業経営・リスク態度への影響を分析した。また、久保が“Recent development of industrial relations in Japan”をILERA Asian Congress(北京)で報告した。③については、宮島・齋藤が企業統治の有効性に関して、「企業統治制度の変容と経営者の交代」(同第9章)を公表し、同論文の英語版は、NBER-CEPR-TCERコンファランスでも報告された。また、蟻川・齋藤は「日本企業の低パフォーマンスの要因:国際比較による検証」(同第12章)をまとめ、それを拡張した英語版を準備している。これまで早稲田大学に蓄積してきたデータの延長・拡充を図り、本課題実施のための基礎的なデータベースの構築を継続した。また、本資金によるアルバイトの雇用によって幾つかの新たなデータ系列を構築した。労働集約的な作業により、例えば、外部大株主の規模の特定が可能となり、また、自社株買、消却、処分について正確なデータ構築に繋がった。さらに、本資金により、Country DATA online, Global 500、NEED企業ファイナンス関連データを購入し、これらが国内企業の統治構造の変化、およびその国際比較の基礎データとなった。研究手法・変数の開発については、課題①に関連して、機関投資家、従業員持ち株会の特性把握、③に関連した企業統治とパフォーマンスの相互関係については、所期の成果を得た。他方、②のリスクをとる経営、あるいはイノベーションを捉える指標については、幾つかのトライアルを試みたが、最終的に実証可能な変数として、特許・引用件数を利用する方針を定め、データ構築に着手した。研究成果の公表では、これまでDPの形で公表してきた研究成果を、宮島編『企業統治と成長戦略』(東洋経済新報社)として公刊した。また、英文の成果の一部は、宮島がコーディネーターを務めるJSPS研究拠点形成事業(A.先端拠点形成型)の一環として公刊されるWPシリーズにおいて公表した。その他、本年度に新たに着手したテーマとしては、①に関連して、宮島はFranks(LBS)、Mayer (Oxford)とStock repurchase and corporate controlの研究に着手し、第1次稿を得た。また、M&A/事業再組織化について、鈴木が中心となって、日本における機関投資家・アクティビスムファンドの役割についての共同研究に着手した。さらに、久保が専門職層の雇用選択(外部雇用か内部養成か)について、酒向(Oxford)と共同研究を進め、早稲田大学で開催したシンポジウムで報告した。データ面では、引き続き日本企業の統治制度に関する長期データ系列の拡充・整備を進める一方、所有構造、CSR活動の国際比較のためのデ-タ構築にも取り組む。特に、今年度は、従業員持株、機関投資家(生保)、報酬制度、イノベーションに関わる変数の構築を目指す。研究成果の発表としては、第1に、これまで暫定的な結果を得た成果の公刊を目指す。宮島は研究協力者Franks、Mayerと開始した自社株買と所有構造の関係に関する論文を、また、広田は企業パフォーマンスと企業文化に関する分析を国際学会で報告の後、国際学術誌に投稿する。久保は企業統治と専門職員の選択(酒向との共同研究)、企業統治と雇用者の所得の不平等の分析(Jackson (Freie Universitat Berlin)との共同研究)との取り纏め、報告・WPでの公表を目指す。第2に、28年度の成果の一層の展開を図る。宮島・大湾は従業員持株会の分析を拡充し、雇用制度、および機関投資家の銘柄選択行動の関係の分析に着手する。齋藤・宮島は経営者の交代の分析を拡張し、機関投資家が経営者の交代に影響を与える経路の分析を進める。第3に、あらたな課題として、蟻川・宮島は企業統治とイノベーションの関係の分析に着手する。また、鈴木は、前年度着手した機関投資家・アクティビストの役割の国際比較に関する国際共同研究の取り纏めを目指す。なお、本研究の成果は、早稲田大学で定期的に行うセミナーやRIETIなどの機関での報告を進める一方、JSPSの拠点形成事業の一環として開催されるワークショップ(5月(Oxford)、10月(Stanford))で発表し、集中的に議論する。また、メンバーの成果は、同拠点形成事業のHPを通じてWPの公表を継続する。また、宮島は『企業統治と成長戦略』の英語版作成に取り組み、さらに、Franks、Mayerと進めるOwnership mattersの執筆を進め、この英語書籍の中心部分を海外協力者所属機関で可能な限り報告する機会を探る

  • コーポレートガバナンスと企業行動、企業パフォーマンスの国際比較研究

    研究期間:

    2015年04月
    -
    2019年03月
     

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    本研究では、主として世界の主要先進国の上場企業のパネルデータを使用し、日本企業の財務パフォーマンスおよび株価水準の国際的に評価した場合の相対的な低さが、日本企業の特徴的なコーポレートガバナンス体制、特に内部者支配の取締役会、持ち合い株主の存在、日本における機動的な雇用調整の制限などの企業レベルおよび国レベルのそれぞれの要因によって相当程度まで説明可能であることを、実証研究により明らかにした。研究成果として本研究期間を通して6本の国際査読誌掲載論文、2本の国内査読誌掲載論文、上記に含まれない3本の査読付国際学会報告論文を発表している。本研究の結果として、日本企業に特徴的な内部者により支配された取締役会、会社と取引関係などを持つ親密な大株主、既存従業員の雇用に対する強い保護などが、それぞれ企業の投資行動やリストラクチャリング行動を阻害し、財務的な低パフォーマンスと低株価に結びついていることを示した。さらに各国のコーポレートガバナンスの制度的強化は、その対象国企業の株価や収益性の改善につながることも確認した。これは、日本におけるコーポレートガバナンス改革、雇用制度改革の経済政策としての妥当性を示す点で学術的、制度設計上の意義がある

  • 株主の退出を通じた企業統治メカニズムの研究

    研究期間:

    2015年04月
    -
    2018年03月
     

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    本研究は、コーポレートガバナンスのメカニズム、とりわけ株式所有構造が企業行動や企業のパフォーマンスにどう影響するのか、という点を分析の焦点の一つとした。日本企業について分析を行ったところ、1990年代から2000年代にかけて、機関投資家の株式保有比率が大幅に上昇したこと、そして機関投資家の株式保有比率の変化が企業行動に一定の影響を与えている可能性があることが明らかとなった。他方、メインバンクの企業行動への影響についても分析を行った。その結果、企業側の借入比率の低下もあり、2000年代以降について、日本企業に対するメインバンクの強い影響は確認できなかった。近年の日本のコーポレートガバナンスの特徴である、株式所有構造の大きな変化、とりわけ、機関投資家の株式所有の増加、およびその企業行動への影響について一定程度明らかにすることができた。また、かつて日本企業のコーポレートガバナンスにおいて主要な役割を果たしていたメインバンクについて、その影響の低下が確認されたことも重要である

  • 株主総会と企業統治のグローバル比較分析

    研究期間:

    2013年04月
    -
    2016年03月
     

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    本研究は、株主総会と所有構造を中心に日本の企業統治を検討し、経済学、会計学と法学から、理論実証分析や諸外国との制度比較を通じて、企業統治の国際比較について、株主総会の実態、敵対買収防衛策導入と企業業績、MBO、外国人投資家の役割、企業銀行間関係等に関する理論・実証分析を行った。とりわけ、諸外国と比べて、法律上は株主に強い権限が与えられているが、株主アクティビズムは少数の事例に限られる。また、ものいう株主に対する買収防衛策の導入によって経営業績が低迷した事例から、企業統治の強化には様々な改革が必要だとわれわれの法学分析は示唆する。多数の成果は、雑誌論文・学会発表・図書として公表された

  • 企業統治のボラティリティへの影響:株主特性から見たアジア域内の比較研究

    研究期間:

    2012年04月
    -
    2015年03月
     

     概要を見る

    企業の情報開示度、株式所有構造および株価の情報効率性の関係について分析した。まず、企業の情報開示レベルと株価の情報効率性の間に一定の相関があることが確認された。次に、外国人投資家の株式保有の程度が株価の情報効率性に影響を与えるかという問題を検討した。そして、外国人投資家の持株比率が高いほど、企業の情報開示が株価の情報効率性に与える程度が大きいことが明らかとなった。以上の結果は、外国人投資家の株式保有比率が高いほど、情報開示度の上昇を通じて株価の情報効率性も高まることを示唆する

  • 多様化する日本の企業統治の再設計と経営戦略:特性・パフォーマンスの解明と国際発信

    科学研究費助成事業(早稲田大学)  科学研究費助成事業(基盤研究(A))

    研究期間:

    2010年
    -
    2014年
     

     概要を見る

    本研究の目的は、先進諸国における多様なガバナンスを分析する新たな理論、実証的枠組みを構築し、国際比較を通じて日本の企業統治の特性を解明する点にある。
    具体的な課題は、以下の2点であった。
    1)平成(複合)不況と世界経済危機を経た日本の企業統治の特性理解と再設計
    2)ビジネスモデル(経営戦略)を明示的に考慮した企業統治と企業パフォーマンスの関係の解明
    本年度は、前年度に引き続き、それぞれのテーマについて、基礎的なデータの収集、必要な変数の構築を進める一方、それに基づいた実証分析を進めた。このデータをもとに、宮島・蟻川は、R&Dと企業統治の関係を解明した論文の作成を継続的に進めた。また、蟻川は、企業活動基本調査(経済産業省)を利用して、企業のIPOの選択の分析を進め、第1次分析を終えた。宮島は、研究協力者・片倉とともに、事業の成熟度とコ-ディネーションの必要度という2つの新たな変数を開発し、持株会社の選択の分析を進めた。また、宮島・齋藤は、RIETIと協力して実施した、企業統治のアンケ-ト調査の結果を公刊した。平成25年度は、所有構造の分析に関して、大きな前進があった。宮島は、内外機関投資家の増加の要因とその効果に関する分析を進め、World Business History Conferenceなどの機会で報告した。また、宮島、Franks (LBS)、Mayer (Oxford)との共著による日本企業の所有構造に関する進化の論文が採択された、宮島は、企業集団の役割の再検討に関して、研究協力者の中村政男(UBC)と株式ポートフォリオの観点から接近し、同氏が来日中(2013年10月)に集中して作業を進めた。また、企業グル-プについては、宮島が、研究協力者の牛島(青山学院大学)、小川亮(早稲田大学商学研究科博士課程)とともに、内部資本市場の効率性の分析を課題に、その基礎デ-タを構築した。

  • サブプライム危機と企業統治の再検討

    研究期間:

    2010年04月
    -
    2013年03月
     

     概要を見る

    本研究は、社外取締役の独立性の金融危機の影響を和らげるかどうか、銀行のコーポレート・ガバナンスのあり方、ストック・オプションの企業リスクと配当政策などの企業行動に対する効果、株主の株主総会の出席率、株主総会の所要時間などの決定から株主総会の監督機能、M&Aの決定要因と生産性に及ぼす効果、企業統治と管理会計のあり方、資産価格急変の原因について、理論・実証分析を行った。多数の成果は、雑誌論文・学会発表・図書として公表された

  • 変貌する日本企業の統治構造とパフォーマンス:企業組織・所有構造・市場競争と補完性

    科学研究費助成事業(早稲田大学)  科学研究費助成事業(基盤研究(A))

    研究期間:

    2007年
    -
    2009年
     

     概要を見る

    本研究プロジェクトの課題は、変貌する日本企業の統治構造の実態とその特性が企業パフォーマンスに与える影響について包括的に分析する点にあった。具体的には、1)内部ガバナンスと事業ポートフォリオ・内部組織構造との関係(ファイナンス、企業ガバナンス、企業組織の総合的理解)、2)ポスト持合い期の日本企業の株式所有構造と上場子会社のガバナンス問題、3)企業統治と企業行動(R&D)、財務選択、雇用調整の分析に焦点を合わせ、分析を進めた。この作業によって、近年のコーポレート・ガバナンスの変化と、それが企業行動、組織選択に与える影響を包括的に解明し、その成果は、単行本4冊、査読付き論文を含む論文および共著論文計50本の公刊、学会での21回の報告に結実した。

  • 日本の企業金融・コーポレート・ガバナンス・経済発展:1900-1955

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    本プロジェクトは、戦前期日本企業に関するマイクロレベルのデータベースを構築するとともに、それを用いて、戦前期日本企業の企業金融、企業統治と企業行動、パフォーマンスの関係を包括的に分析することを主たる課題とした。データベースについては、1914-42年の日本における大企業(150-300社前後、時期により企業数は異なる)であり、作成されたデータセットは、(1)貸借対照表、(2)損益計算書、(3)利益金処分明細表、(4)株価、(5)大株主の構成、(6)役員の構成、等から構成される。戦前期に関しては、(1)-(6)の全体を扱った包括的なデータベースが存在せず、各社の営業報告書が統一的なフォーマットで公表されていない事実に鑑みれば、本データベースは将来的に極めて有用な学界の共有財産となろう。また、研究会を月1回のペースで開催した。内容は、(1)欧米における最新の理論・実証研究両面を踏まえた、コーポレート・ガバナンス、企業金融、投資行動に関する分析枠組みの構築、(2)戦前期の各産業における企業金融、投資行動を扱った先行研究のサーベイ、(3)各研究員の研究報告、(4)外部報告者を迎えたセミナー等であり、研究会の回数は3年間を通して29回に及んだ。さらに、11月には経営史学会全国大会(京都大学)にて、花井が司会を務め、宮島、粕谷、渡辺らが報告者となってパネル報告を行うとともに、それ以外にも、Business History Conference(6月、Lowell)などで研究成果が報告された。研究成果としては、成果報告書所収論文8本(日本語6本、英語2本)に加え、次頁に記載の成果を得た。なお、成果報告書の日本語論文6本をまとめて、2004年度末を目処に研究書を刊行する予定である

  • 規制緩和後の日本企業の銀行借入、社債、増資の間の選択に関する研究

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    本年度は、1990年代の負債の増加が、日本企業の行動、中でも投資行動にどのような影響を与えたのかを分析した。実際、近年注目を集める純有利子負債キャッシュフロー倍率を見ると、非製造業では、97年末の金融危機後には、メディアンは7倍以上を越えた水準で推移している。また、「過剰」債務のひとつの目安とされる、純有利子負債キャッシュフロー倍率10倍以上の東証1部上場企業(金融、電力・ガスを除く)は、90年の967社中140社(14%)から、金融危機後に大きく増加し2000年には、1138社329社(29%)を数えることことなった。高い純有利子負債キャッシュフロー倍率が問題となるのは、「過剰」債務が日本企業の投資低迷の有力な要因の1つと考えられているからである。ただし、負債と投資行動の負の関係には、過少投資を引き起こすケースと過剰投資を抑制するケースの両方が存在しうる。そこで、1990年代の企業の投資行動に対して、過剰債務の存在が企業の過少投資を引き起こしているのか、あるいは負債によって過剰投資の抑制や不採算部門からの撤退を目的とした事業売却が行われているのか、を実証的に検証した。主な結果としては、まず、非製造業企業の中には、ソフトな予算制約の結果、過剰債務の累積に直面した企業群が存在した。他方で、製造業の企業の投資は、90年代に入って負債に対する感応を強めている。しかも、負債による規律が作用していると見られる企業群と、負債による投資制約に直面していると推定される企業群とが混在している可能性が確認された。さらに、金融危機以前には、メインバンクからの借り入れ依存は、主として成熟企業における負債による規律を強めた側面が大きかったが、金融危機後には銀行の不良債権処理に伴う貸し出しの圧縮が成長企業の投資を制約したことが確認された

  • 日本企業の事業再編に対するコーポレート・ガバナンスの影響

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    本年度に実施した研究は以下の通りである。1.前年度に引き続いて日本企業のM&Aに関するデータベースの構築作業を行った。とりわけ財務データとのマッチングの可能性を重視して、少なくともM&Aの当事者企業のいずれかが上場企業であるケースをサンプルとして優先的に取り上げ、こうした企業のM&Aについて、M&Aの形態(合併・買収か営業譲渡か)、M&Aの発表日、などの情報をデータとして入力した。さらに、海外企業による日本企業に対するM&Aのデータなどについても前年度同様にデータベースに加えた。2.サンプル企業について、コーポレート・ガバナンス関係のデータセットを作成した。具体的には株式所有構造や取締役構造、負債構成など財務データ、株価、といったデータに関するデータベースを構築した。3.日本企業のM&Aに携わっている実務家にインタビューを行い、現在のM&Aの状況やその特徴、問題点などについての情報を収集した。4.急速な収益の低下に直面している企業が収益改善に必要なリストラクチャリングを実施する可能性と、メインバンク関係などコーポレート・ガバナンスの関係について、実証分析を行った。以上の作業を通じて主に以下の点が明らかになった。・企業間の事業再編の進展の程度の差に対して、コーポレート・ガバナンスの要因が影響している可能性がある。具体的には、1990年代において、メインバンク関係が強い企業の中で急激な収益の悪化に直面している企業ほど、速やかなリストラクチャリングを実施していないことなどが実証的に明らかとなった

  • 金融・契約技術とガバナンス・マネジメントに関するシステム科学的研究

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    本研究課題は、「わが国の産業社会の再生にむけて、今後取り組むべき重要な課題はなにか」という意識にたって、調査・研究を行い、研究成果として、次の事項を明らかにした。●わが国の戦後35年にわたる奇跡といわれた高度成長を支え、駆動した経営パラダイムが、1990年代に入り、その勢いを失速し、バブル崩壊を経験した経過を分析し、今後のイノベーションの源泉となるモデルと原理を明らかにした。●新しい時代へむけての組織と産業の活性化には、すべてのステークホルダーの諸関係の再構築と、新しいガバナンスの確立への戦略形成が重要であることを示した。●市場経済の躍進の原動力となった金融発明「株式とエクイティ資本」が内包する強いインセンティブと、それが駆動する投資戦略と意思決定が今後のイノベーション戦略の柱となることを示した。●電力産業など、長い間、政府・官僚の主導のもとに管理・規制され、停滞した産業には、市場の原理、競争の原理の導入が急務であることを示した。●金融技術と関連の領域、ゲーム理論、契約理論、産業組織論などに、有用な知識・知見を探検し、研究開発やM&A等に係わる競争戦略、産業政策、制度設計などには、リアルオプションのモデルと枠組みが、リスクに挑戦しての価値創造の原動力となることを特定した。●以上の問題意識および仮説をもとに、公開研究会シリーズ「金融技術と経営」を開催し、これら研究会での討論をもとに、論文集としての図書を2冊、刊行した。本公開研究会に参加した研究者・実務家が中心になって、2006年7月に、「日本リアルオプション学会」を設立するに至った

  • 日本における企業統治の新展開

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    本研究は、ヘッジ・ファンド・アクティビズム、経営判断の原則、防衛策、株式持合、普通社債市場の発展、銀行株式保有制限法による銀行持株比率の低下、子会社役員等への親会社ストック・オプション付与などの様々な側面から日本における企業統治の新展開及びその効果について、理論・実証分析を行った。その研究成果は、多数の図書・雑誌論文・学会発表として公表された

  • 援助の経済成長に与える効果:ケース・スタディによる分析

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    アフリカ(ケニア、ボツワナ、ガーナ、アフリカ開発銀行)を訪問し、それぞれの国の経済成長における援助の果たした役割についてヒアリングを行った。また、援助供与国の中で最も優れていると言われるデンマークの援助庁も訪問し援助方針についてヒアリングを行った。OECD も訪問し、援助データの詳細について議論をおこなった。これらの内容を踏まえて分析を行っている。その結果、経済成長に関し援助の果たす役割は決定的ではないものの、効果的に利用することは可能であることが判明した

  • アジア諸国における経済改革政策のオーナーシップと援助の効果:4カ国の比較研究

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    インド、フィリピン(当初中国を予定していたが日本の援助が停止されたため変更)を訪問、また、ベトナム、インドネシアについては他の機会を捉えて訪問し、これらのアジア諸国において、国のマクロレベル、州など地方政府レベル、ミクロレベルでの経済改革政策がどのように行われたか、オーナーシップがどのような役割を果たしたか、そして援助がその改革政策にどのような影響を与えたか、についてのヒアリング・議論を行った。これらの内容を踏まえ、特に、援助の役割を分析した。その結果、援助の役割は経済規模、工業化の進展、ガバナンスの状況によって異なり、援助を有効なものとするには、各国毎の歴史や状況の違いを踏まえたきめ細やかな対応が不可欠であることが判明した

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講演・口頭発表等

  • Capital Structure Adjustment in Emerging Markets: Evidence from Vietnam

    Yasuhiro Arikawa, Hanh Nguyen Hoang

    2021年度 日本ファイナンス学会 第29回大会  

    発表年月: 2021年06月

  • Institutional Investors, Stewardship Code, and Corporate Performance: International Evidence

    Yutaro Shiraishi, Naoshi Ikeda, Yasuhiro Arikawa, Kotaro Inoue

    The 31st Asian Finance Association Annual Meeting   (Ho Chi Minh City, Vietnam) 

    発表年月: 2019年07月

  • Institutional investors, stewardship code, and corporate performance: International evidence

    Yutaro Shiraishi, Naoshi Ikeda, Yasuhiro Arikawa, Kotaro Inoue

    日本ファイナンス学会第27回大会   (日本 慶応義塾大学) 

    発表年月: 2019年06月

  • Innovation of Japanese Big Businesses and Ownership Structure

    Yasuhiro Arikawa, Takuya Kawanish, Hideaki Miyajima

    Society for the Advancement of Socio-Economics(SASE) 30th Annual Conference   (Kyoto, Japan) 

    発表年月: 2018年06月

  • Corporate Governance, Employment laws, and Corporate Performance in Japan: A Cross-country Analysis

    Yasuhiro Arikawa, Kotaro Inoue, Takuji Saito

    World Finance Banking Symposium   (Bangkok) 

    発表年月: 2017年12月

  • In Search of Synergy Effects:Mergers and Productivity

    Yasuhiro Arikawa, Kazutaka Takechi

    2012 Asia Meeting of the Econometric Society in Delhi   (Delhi in India) 

    発表年月: 2012年12月

  • In Search of Synergy Effects:Mergers and Productivity

    Yasuhiro Arikawa, Kazutaka Takechi

    The 2011 AsianFA Annual Meeting   (Macao) 

    発表年月: 2011年07月

  • Who provide a certification effect? Evidence from IPO on the JASDAQ, MOTHER and HERCULES

    Yasuhiro Arikawa, Gael Imad'eddine

    Paris International Meeting on Finance,French Finance Association  

    発表年月: 2005年12月

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特定課題研究

  • 株式所有構造、株価およびM&Aの内生的関係に関する研究

    2007年  

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    本研究の目的は、株式所有構造などコーポレートガバナンスの要因と、株価やTFPといった企業のパフォーマンス、そしてM&Aの意思決定の間にどのような関係があるのか、という問題について、定量的な分析を行うことである。とりわけ、これらの3つの要因に関する内生的な関係を明らかにすることが研究の最終的な目標である。本研究については、データベースの構築、内生性を明示的に捉えるための理論・実証モデルの作成が必要であり、その作業は現時点で進行中である。従って最終的な結論を述べる段階ではないが、部分的に確認された分析結果について簡単に報告する。まず、M&Aの意思決定に対してどのような要因が影響をあたえるのか、という問題について1990年代後半から2000年代前半のデータを用いて定量的な分析を行った。そして、トービンqが相対的に低い企業の場合にはM&Aで買い手の立場になる傾向が弱い一方で、設備投資と同様にトービンqが高い企業については、成長戦略としてM&Aを採用する可能性が明らかに高いことが確認できた。また、流動資産の総資産に対する比率が高いほどM&Aに買い手として積極的に関わっていることも明らかとなった。すなわち、内部資金を多く保有しており資金制約に直面していない企業ほど、M&Aを実施しているといえる。ただし上の分析では、実施されたM&Aがその後の買い手企業のパフォーマンスにどのような影響を与えているのか、についての分析は行われていない。他方で代表的な先行研究では、外資系企業が行ったM&Aは、その後の企業のパフォーマンスにプラスの影響を与えているという結論が示されている。しかし、トービンqで示されるパフォーマンスが相対的によい企業が積極的にM&Aを行っている面を考慮すると、上記のような先行研究の分析には内生性の問題が残っていることは明らかである。そこで現在、この点について明示的に考慮した分析モデルを作成した上で、M&Aとパフォーマンスの関係について研究を進めているところである。

  • 株式新規公開におけるコーポレートガバナンスの役割

    2006年  

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    本研究の目的は、日本の新興市場におけるアンダープライシングの問題に対するベンチャーキャピタルや大株主、さらには主幹事証券会社の与える影響について、実証的な検証を行うことである。ここでアンダープライシングとは、IPO時点での初値に対して公開価格が低く設定されることを指す。用いるサンプルは、JASDAQ市場に2000年から2004年までに上場した企業である。  本研究は現時点でまだ進行中であり最終的な結論を述べる段階ではないが、現時点で「暫定的に」得られた結果は以下の通りである。主な結果として、アメリカの研究とは対照的に日本の場合には、ベンチャーキャピタルによるCertifiction 効果が確認されなかった点があげられる。アメリカのデータを用いた先行研究では、ベンチャーキャピタルの関与の程度が高い企業のIPOほど、アンダープライシングの程度が小さいことが報告されている。そしてこのことから、ベンチャーキャピタルの存在が、IPOを実施する企業と市場との間の情報の非対称性の問題の解消に一定の役割を果たしているとの主張がなされている。しかし、日本企業のデータを用いた本研究では、内生性の問題など技術的な問題を考慮して推計を行っても、同様の結果は基本的には確認できなかった。これは、日本のベンチャーキャピタルがアメリカに比べて、いわゆるハンズオン型の投資を行っていない点と整合的である。すなわち、ハンズオフしか行わないベンチャーキャピタルによる投資の場合、経営陣への影響力は弱く、結果として、その投資行動が市場に対して投資先企業の質に関する有力な情報を与える可能性は低いと考えられるのである。 日本の場合には相対的に、ベンチャーキャピタル間の異質性の程度が高いことが特徴であるため、この点を考慮した分析も行った。日本では、銀行や生保、損保の子会社として経営されているベンチャーキャピタルが一定割合を占める一方で、上場している独立系のベンチャーキャピタルも存在している。そこで、こうした出資元の違いが異なる効果を与えるのか、という点についても分析を行った。しかし、いずれの形態のベンチャーキャピタルであっても、先に述べたように基本的には、アンダープライシング問題の解消という点で効果を持つとの結果は得られなかった。ただし、最も規模の大きいグループに分類されるベンチャーキャピタルの出資比率が高い場合に限っては、アメリカと同様にアンダープライシングの問題を緩和しているとの実証結果も同時に得られており、この点について、その要因が何かということを明らかにすべく、継続して研究を進めている。

  • 資金調達手段の選択と企業統治の関係に関する研究

    2003年  

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    本研究では、1980年代後半以降1990年代を通じた日本企業の資金調達手段の選択とコーポレートガバナンスの関係について実証的研究を行った。具体的には、日本の上場企業の銀行借入と社債の間の選択問題、およびそれに対するメインバンクの影響をマイクロデータを用いて実証した。 本研究の主な貢献は、東証一部上場企業の1980年代後半以降1990年代を通じての資金調達手段の特徴を明らかにしたことである。ここでは、規制緩和が進む中で適債基準によって社債発行が部分的規制されていた1984年から1989年までの企業の負債選択と、社債市場における規制がなくなった1996年から2000年までのデータを用いた分析の2つを行った。そして第一に、金融自由化によって複数のモニタリング圧力の異なる資金調達手段に直面した企業は、将来収益が高いほど、デフォルトの際の救済オプションが小さい一方で、モニタリング圧力も小さい資金調達手段、すなわち無担保社債を選択することが、1980年代後半および1990年代後半に共通して観察されることを明らかにした。したがってこの時期には、将来収益の低い企業ほど銀行借入に依存していたことになる。また、1980年代後半以降の企業の資金調達はそれ以前と比較して大きく変化し、それまで企業経営の規律の面で重要な役割を演じてきたメインバンクの機能が1990年代を通じて低下したことが明らかとなった。具体的には、将来収益が高い企業ほどメインバンクからの借入が少ない一方で、デフォルトリスクが高い企業ほどメインバンクへの依存度が高いことが実証的に確認された。このことは、1980年代の金融自由化以降1990年代を通じて、メインバンクへの依存度が高いのは、相対的に将来収益が低くデフォルトリスクが高い企業だったことを示している。そして、このような結果は、1990年代において企業の資金調達手段は、パフォーマンスやデフォルトリスクに応じて分化していたことを示している。これは、1980年代まで日本企業の資金調達手段が、一様に銀行借入に依存していた状況とは対照的だといえる。

  • 不完備契約理論を用いた企業金融の構造変化の分析

    1998年  

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    本研究では、1980年代後半から1990年代前半における日本企業の負債選択に関する理論的・実証的研究を行った。具体的には、日本企業のガバナンスの特徴を明示的に取り入れた上で銀行借入と社債の間の負債選択のモデルを不完備契約理論を用いて構築し、日本企業が救済オプション付き負債に対する需要およびそのガバナンス構造に依存して負債選択を実施する、という仮説をマイクロデータを用いて実証した。 本研究の第一の貢献は、いわゆるバブル経済の原因と結果に関して、コーポレート・ファイナンスの立場からの一定の見方を示した点である。1980年以降の企業の資金調達はドラステックに変化し、またこの変化はこれまで企業経営の規律の面で重要な役割を演じてきたメインバンクの機能を低下させることとなった。株式相互持合のために資本市場による規律が弱いという条件の下での借入への依存の低下は、メインバンク(MB)のモニタリングの低下をもたらし、この「モニタリング」の空白がエクィティ関連債の発行を通じた過大な投資を生み出したというのが通説的理解であろう。もっとも、こうした見方は、90年代の事態の進展から、80年代後半の事実を事後的に解釈している面が強い点に難点がある。厳密にいえば、上記の見方が成立するためには、期待収益と負の相関をもって、あるいは少なくとも期待収益とは無関係にエクィティ関連債の発行が選択されたことがシステマティクに確認される必要があろう。以上の問題意識から、本研究では1980年以降の金融自由化と規制緩和のもとで発生した資金調達の変化と企業・銀行関係の変容を、企業・銀行双方の事前的かつ主体的選択として捕らえることで、将来の投資機会の多い企業ほど銀行借入を選択したことを明らかにした。 第2の貢献は、銀行によるコーポレート・ガバナンスの影響力が強い経済において、金融自由化が企業の資本構成にいかなる影響を与えるのか、という問題に関して一定の解答を与えた点である。すなわち、金融自由化によって複数のモニタリング圧力の異なる資金調達手段に直面した企業は、自らの将来収益が高いほど、デフォルトの際の救済オプションが小さい一方で、モニタリング圧力も小さい資金調達手段、すなわち無担保社債を選択することを明らかにした。さらにこの効果は、メインバンクと強い関係を持つ企業ほど顕著であることが確認された。このことは、金融自由化が所与の条件のもとで銀行の顧客プールの劣化をもたらすこと、さらにこの劣化の程度はメインバンクとの関係が強いほど大きいことを意味する。ただし、この効果は1990年代に入ると低下していることも実証的に確認された。本研究の成果は以下にまとめられている。

 

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